下一阶段中小企业的融资体制创新的重点应当是放松金融管制，发展活跃的多层次金融市场，这是由我国金融体系的现状所决定的。

第一，在当前的金融环境下，不太可能期望单一的商业银行在中小企业融资上发挥更大的作用。
商业银行在贷款上的风险偏好，决定了贷款形式的融资难以有效地满足中小企业的高风险融资以及长期性的资金需求。

从贷款期限看，尽管中小企业最为缺乏的是长期性的资金来源，但是在现有商业银行的间接融资体系中，对中小企业的贷款期限通常在1年以内，很少有商业银行向中小企业提供基建和技改贷款等长期性的融资，为了满足长期资金周转的需要，一些企业不得不采取短期贷款多次周转的办法，从而增加了企业的融资成本。同时，现有的商业银行融资渠道根本无法满足中小企业的技术创新等的资金需求。

从金融结构上看，银行融资比率过高的趋势难以长时期内持续。当前，中国的融资结构的一个显著特点，就是融资结构过于单一，以银行贷款为代表的间接融资比率过高，风险不断向银行体系集中，与此形成鲜明对照的是，直接融资的比率迅速下降。从当前中国金融市场的融资格局看，银行贷款所占的比重已经从2000年的72.8％，迅速上升到2003年上半年的97.8％，直接融资处于一种边缘化的市场地位。融资结构的单一，也是造成2003年上半年贷款过快增长的重要原因，2003年上半年新增贷款1.781万亿元，已经接近2002年全年新增1.8475万亿元的水平，其中有相当比率投向了大型的基础设施项目、重工业项目，中小企业获得的比率是有限的。从商业银行贷款形成的历史特征看，如果不对商业银行贷款过快扩张采取有效的风险管理措施，2003年将是继1992－1993年之后又一个银行体系形成大规模的不良贷款的时期。同时，这一快速增长的趋势也是难以持续的。

第二，当前中国中小企业过于依赖内部融资，反映了当前以单一的商业银行为主导的金融体系的低效率。
中国中小企业融资的显著特点之一，就是过于依赖内源融资。根据世界银行所属的国际金融公司的调查，中国私营公司的发展资金，绝大部分来自于业主资本和内部留存收益，近年来一直保持在50－60％以上，而公司债券和外部股权融资等直接融资则不到1％，银行贷款大约在20％左右。而在20世纪90年代，美国中小企业的资金来源中，业主资本大约占30％左右，显著低于当前中国中小企业的比率；而股权融资占到18％，金融机构贷款占到42％，这明显高于中国当前的中小企业的相应比率。

发展外源融资（包括直接融资和间接融资）对于企业发展的积极作用，理论界已经进行了相当广泛的探讨。仅仅以其中有代表的金融深化理论的倡导者麦金农的研究为例，如果企业家的投资受自我融资(self-finance)和内源融资的限制，那么其最优策略是投资于传统技术，从而降低总体收益水平，进而必然会制约企业本身的发展和经济的增长；相反，如果他能够从金融体系中得到外援融资，那么，新技术就可能会被采纳，从而获得较高的收益。这说明外部融资有助于企业收益水平的提高和市场的竞争能力。

因此，当前中国的中小企业过度依赖内源融资显然是制约中小企业发展的重要因素。

从当前来看，推动我国融资体制的创新要从拓展债权融资渠道、扩大股权融资渠道以及培育私人资本市场等方面入手。

拓展中小企业的债权融资渠道的具体做法有如下4种。

首先，从金融机构发展的层面看，应鼓励面向中小企业的多种金融机构的发展

例如，我们可以考虑设立像金融公司这种性质的机构，它一方面从商业银行拿出一部分资金，然后依靠它与当地经济的紧密联系和深入了解，靠这种信息的优势来来做出贷款。目前的一些投资公司、风险投资公司和中小企业投资公司，就在一定程度上类似于这种性质的金融机构，而目前我们需要做的，就是积极鼓励这些机构的规范化发展。这些面向中小企业的融资机构的竞争优势，就是其对于当地经济、当地企业、当地贷款人的深入了解，这一点是优越于大型的商业银行的。

目前还有一种非常流行的说法，就是：为了解决中小企业贷款难的问题，应当建立一批面向中小企业的中小银行。这可能有一定的积极作用，实际上我国台湾地区等采用这种方式也取得了一定的效果。但是，商业银行的风险偏好和中小企业的高风险特征，决定了这种方式的作用可能会比较有限。事实表明，不少地方的中小银行，其对于大企业的贷款的集中度明显高于大型的国有银行。

其次，从融资渠道的层面看，应当积极拓展中小企业融资租赁、担保、保险等融资形式的发展。

在现实金融运作中，租赁对中小企业具有以融物代替融资、缓解债务负担、还款方式灵活、资金使用效率高、盘活存量、加速折旧、优化财务结构、推动技术进步、增强资产流动性、强化资产管理等多项功能，在中小企业融资和发展中发挥着独特的作用，是最适合中小企业的融资新途径，应该得到有关政府部门的充分关注。

我们还应当积极考虑应该发挥保险的对中小企业融资的支持功能。同时，支持担保公司的发展，大力发展民间信用担保体系。放宽民间社会资本进入担保公司的准入限制。

第三，从融资方式的层面看，应积极促进面向中小企业的融资创新

面向中小企业的融资创新，首先应当考虑降低企业债发行的门槛，扩大企业债发行范围，改变目前这种主要由国有独资企业、用国家信誉担保的企业债的发行。监管层应对中小企业发行企业债尽快制定出一个标准，以后发行企业债券主要不是看企业性质，而应看企业规模、信用以及融资后资金的用途。

其次，商业银行也应当在力所能及的范围内改进授信决策。从国际范围看，现在一些发达国家的商业银行在面向中小企业贷款时，开始采用投资银行所惯用的打包贷款的方式，根据一个社区范围内的总体状况对社区内的中小企业核定一个贷款的额度。同时，在当前的银行贷款决策中，要改进对中小企业贷款的抵押、担保和信用贷款等方面的过于严格的管制。

第四，从政府层面看，政府的介入应当在考虑社会效益的同时兼顾经济效益

因为中小企业发展的良好社会意义，政府的适度介入是可以理解的，但是，这种介入应当考虑到政府资源的运用效率。从目前的情况看，政府财政形成的资金担保体系，因为资金规模小，满足不了大量中小企业发展的需要；而且也可能会形成企业跑政府财政部门，会跑的企业能得到担保，效益可能不好；效益好而不会跑的企业，得不到担保支持，并且避免不了工作人员从中寻租的可能，因此应当予以关注。

要扩大我国中小企业股权融资市场的发展，必须关住以下三个战略性问题：

（一）债权融资与股权融资应当保持一个适当的比率

从总体上看，债权融资与股权融资为中小企业拓展外源融资的基本渠道，对于缓解中小企业的融资困境都是十分重要的，二者之间应当保持一个适当的比率。企业要想实现总资产在未来若干年的快速增长，应在不降低外源融资规模的前提下降低债务融资与权益融资之比。

（二）多层次的股权融资对中小企业融资而言具有更强的导向性和针对性

从中小企业的风险较高、经营信息缺乏、经营能力较低的角度看，股权融资较之债权融资具有明显的优势。资本市场的直接融资可以吸引愿意承担高风险的投资者进入到中小企业，这些投资者会对中小企业的经营进行全方位的市场约束，这包括在选定拟进入的中小企业时会进行严格的筛选、在进入之后会积极督促中小企业改善经营管理。

从补充长期性资金缺乏的“麦克米伦缺口”的角度看，直接融资具有提供长期性资金来源的体制性优势。
除此之外，股权融资在对技术进步与创业企业的培养方面也更具有优势。

（三） 建立以创业板市场为主导的、多层次的中小企业股权融资体系

这是由创业板的特性所决定的，也是由创业板与其他直接融资方式的互动机制所决定的。创业板的发展，必然会带动和促进风险资本市场的发展，因为创业板提供的退出机制，必然会刺激风险资本以更大的规模进入到中小企业融资市场。风险投资市场的活跃，也会相应地提出建设多层次市场的需要，三板市场的发展就有了新的推动力。与此同时，中小企业发行注册及豁免问题也应当提上议事日程。股权市场的发展，客观上也要求公司债券市场的发展。这对于建立一个稳定的金融市场和融资体系无疑是有积极意义的。

要推动我国中小企业融资体制的创新还需注重对私人资本市场的培育和保护

目前，在中国的金融体系中，除了官方的金融渠道和金融市场外，还缺乏一个活跃的私人资本市场，从一般意义上说，目前我们对私人资本市场的保护还远远不够，私人资本的筹集或进入金融领域会受到非常大的限制。

实际上，我国大部分私营中小企业都在相当广泛的程度上采用过私募性质的、或者说是非正式的债权和股权市场融资。据有关部门的调查，这个私募市场的运作已经形成了独特的规范，为我们下一步的金融改革能够提供很多启发。例如，在民间借贷过程中，利率基本上是银行贷款利率加上中间费用；民间股权市场成本比上市低，并且有一定的流动性（一定范围转让）；社会资本（家族、社区、同学等关系）是融资的信誉机制；有效率的专业中介服务（私募基金、地下钱庄、汇款、兑换、咨询）；有独特的处罚制度安排，等等。从这些地区的实践看，因为正规的金融系统往往不能满足中小企业融资需要，需要发展私募股权和债券市场，我国经济发展比较快的江苏、浙江等地区的经验也证实这一点。浙江温州、台州等地区的私募融资比较活跃，中小企业融资难的问题并不突出。但由于这些融资行为往往被视为非法，增加了私募融资成本。

因此，无论是从当前中国大量中小企业的融资创新实践，还是海外市场中小企业的融资发展看，减少对金融体系的过度管制，鼓励面向中小企业的融资创新，积极发展多层次的金融市场和多元化的融资渠道，应当成为下一阶段中小企业融资创新的重点和关键所在。

作者： 巴曙松［国务院发展研究中心金融研究所副所长，兼任中山大学岭南学院金融学教授，厦门大学管理学院兼职教授，中国证监会基金监管部专家委员会委员等职］